Efecto coste sumergido. El ejemplo de la UNED

Los costes sumergidos (sunk cost) se definen como aquella inversión que realiza una empresa para entrar en un determinado mercado y que es irrecuperable. Este es un concepto muy amplio, pero que puede asimilarse en gran medida con lo que a corto plazo denominamos Costes Fijos. Así por ejemplo, para un bar que pone terraza en verano el coste sumergido sería la licencia que paga al ayuntamiento y que es independiente de la climatología.

Para la Economía ortodoxa los costes sumergidos no son ningún problema. De hecho, el Mínimo de Explotación se define como aquél punto en que a la empresa le da igual producir que no hacerlo, ya que tan solo cubre los costes variables, perdiendo los costes fijos. Volvamos a nuestro ejemplo de la terraza y supongamos que al coste de la licencia le sumamos el de los camareros que la atienden y que pueden ser contratados por horas (coste variable): lo que dice la Teoría Económica ortodoxa es que si los ingresos solo nos llegan para pagar a los camareros pero no para pagar la licencia entonces nos da igual poner la terraza que no, ya que en ambos casos perderemos ese pago al ayuntamiento; obviamente, si los ingresos son inferiores a los del Mínimo de Explotación entonces es preferible no poner la terraza. Perfectamente racional.

Pero ¿es esto lo que se produce en la realidad? La Economía del Comportamiento nos descubre que no es el caso. Dado que no somos tan racionales como nos creemos, muchas veces insistimos en mantener nuestra terraza abierta, aunque no cubramos ni la licencia ni parte de los salarios de los camareros. El motivo es muy sencillo: ya hemos invertido en la licencia y hay que aprovecharla.

Y ahora viene el ejemplo al que hago referencia en el título. La UNED fue creada hace más de 40 años en un mundo que en nada se parecía al actual. No existían ordenadores, ni programas de gestión -por ponerles dos ejemplos mi tesis, presentada a mediados de los ochenta, estaba ¡escrita con máquina de escribir! Y la de mi hermana utilizaba ¡fichas perforadas!- Y la comunicación profesor/alumno se realizaba vía teléfono o por correo postal. Las plantillas fueron dimensionadas de acuerdo a ese mundo analógico: el personal administrativo (PAS) era muy elevado dadas las múltiples gestiones que había que realizar manualmente; mientras que el profesorado era relativamente menor, ya que la iteración con los alumnos era escasa. Así, mientras que la relación entre profesores y PAS en otras universidades es de 9 a 1, en la UNED es de 1 a 1.

Pero llegó la revolución de las TICs y todo cambió. Los ordenadores y los programas informáticos permitieron que muchas de esas gestiones administrativas se estandarizaran, reduciendo de manera muy significativa el número de personas necesarias para realizarlas; por el contrario, la relación profesor/alumno creció, primero con el correo electrónico y luego con los foros.

¿Se ajustaron las plantillas al nuevo mundo digital como demandaría la más pura ortodoxia económica? La respuesta claramente es no. Los costes sumergidos asociados al PAS no solo no se han reducido, sino que no han permitido el aumento de la plantilla de profesorado necesaria. Eso es lo que constata año tras año la Inspección General de la Administración del Estado (IGAE), que en sus informes deja claro que la UNED supera el límite presupuestario de gasto en personal de administración en cerca de 5 millones de euros anuales. Se pueden imaginar de dónde salen.

La otra gran irracionalidad económica de la UNED ligada a los costes sumergidos está en su plataforma tecnológica para la relación profesor/alumno -Alf-. Esta es una plataforma obsoleta, nada intuitiva y con una imagen muy antigua frente a otras como Moodle o Blackboard mucho más modernas y fáciles de manejar. Y sin embargo, año tras año en lugar de adoptar cualquiera de las mencionadas se siguen enterrando miles de euros en una plataforma que no dejará ni de estar obsoleta, ni mejorará su imagen ni se volverá, por arte de magia, en más intuitiva. Puro efecto costes sumergidos en una universidad con una Facultad de Económicas y cuyo penúltimo Rector -durante ocho años- dice ser economista.

Y es que el efecto costes sumergidos es muy poderoso. Afecta a grandes empresas -el avión Concorde del grupo franco-británico es un clásico sobre cómo insistir en invertir en un proyecto que ya se sabía que no iba a ser rentable-; a países -en la Guerra de Vietnam EE.UU. siguió perdiendo hombres y dinero aun después de saber que nunca la ganaría- e incluso a algunos de nosotros en nuestra vida diaria -hay mucha gente que se obceca en un matrimonio acabado pero en el que ha invertido mucho tiempo y amor como para dejarlo ir-.

© José L. Calvo, 2016

D. Trump President. El fin de la Escuela de Chicago

Contra todo pronóstico -los analistas de los mercados deberían dedicarse a otra cosa: descontaron ayer la victoria de Clinton como hace unos meses la derrota del Brexit- Donald Trump ha vencido en las elecciones presidenciales estadounidenses. Hay muchas razones para explicar esta victoria, pero me gustaría concentrarme en dos factores: el papel que han jugado los profesionales de la academia económica y el futuro que esta elección supone para esta. Los argumentos que desarrollaré a continuación son muy sencillos: por un lado, los más ortodoxos de la Teoría Económica, la famosa Escuela de Chicago, han basado sus análisis económicos en dos errores que, a pesar de la crisis, no han sabido resolver: la racionalidad y la ingeniería macroeconómica. El Brexit y la elección de Trump les han dado una patada a ambos. Esto supone la segunda conclusión: la Teoría Económica, tanto la Micro como la Macroeconomía, van a sufrir una auténtica revolución que derribará los pilares en los que se han asentado durante el último siglo.  

Como señalaba en el párrafo anterior, dos ideas han sido básicas en el desarrollo de la Teoría Económica durante el siglo XX y comienzos del XXI: desde una perspectiva Microeconómica el individuo es racional, es decir, toma sus decisiones solamente teniendo en cuenta su utilidad, sin considerar otros factores emocionales, psicológicos, sociales…; desde el punto de vista de la Macroeconomía, la economía puede aproximarse a través de un modelo matemático/ingenieril más o menos complejo, de forma que cuando “algo se tuerce” solo es preciso tocar la tecla correspondiente -realizar el ajuste de fine tuning- para que vuelva a su equilibrio. Modelos como la Teoría de la Eficiencia de los Mercados están en esa línea. Y las políticas de austeridad aplicadas en la UE son un excelente ejemplo de esas reglas matemático/ingenieriles que guían la política económica.  

Pero si algo ha demostrado la elección de Trump, lo mismo que el Brexit e incluso el referéndum de Colombia es que la economía está llena de personas. Lo que no entienden los economistas ortodoxos es algo que cualquier economista del comportamiento puede explicar. Los electores estadounidenses, como los británicos, no han votado racionalmente sino con las tripas, han hecho valer su venganza contra una clase política y académica absolutamente distanciada de su realidad. El americano blanco del medio oeste, lo mismo que el británico de mediana edad y bajo nivel cultural que vive en una ciudad deprimida por la desindustrialización no ha visto las ventajas del libre comercio, del crecimiento económico, de la liberalización de los mercados, de los instrumentos financieros que distribuyen el riesgo o la necesidad de preservar el medio ambiente para las generaciones futuras. Lo que han visto es que ha perdido su empleo, que su nivel de vida se ha reducido y que el futuro de sus hijos es mucho peor que el pasado histórico de su país -la gran América o el Imperio Británico-. Y han respondido a la oferta populista, seguramente irreal de que aquellos días de bonanza podrían volver. Porque lo que perciben como seguro es que Hillary Clinton lo mismo que la pertenencia del Reino Unido a la UE era más de lo mismo. Los votantes americanos y británicos son fácilmente reconocidos en la frase de Marat.

De la caducidad de los modelos macroeconómicos es casi innecesario hablar. Existe toda una corriente que deja claro que los modelos matemáticos/ingenieriles previos no sirven para explicar el mundo real y, sobre todo, no han servido ni para predecir la actual crisis ni para resolverla. Dos fantásticos ejemplos son el artículo de Paul Romer The Trouble with Macroeconomics y el de David Colander et al The Financial Crisis and the Systematic Failure of Academic Economics .

Por estos dos motivos, por la irracionalidad redescubierta y por la inefectividad de los modelos macroeconómicos creo, como muchos otros, que la Teoría Económica debe “reiniciarse”. Porque los supuestos sobre los que se ha basado en el último siglo ya no son efectivos. Ahí hay un reto ingente pero muy ilusionante. Quienes sean capaces de definir los nuevos paradigmas de la Economía serán los que dirijan la sociedad del siglo XXI y orienten su camino en una u otra dirección.

Y por eso mismo tampoco tengo ningún temor a la vuelta del Reganomics o el Thatcherismo. Trump es un ortodoxo, pero no es tonto. Seguramente introducirá algunos componentes neoliberales como la reducción de impuestos, pero los acompañará de subsidios y medidas proteccionistas, antimercados, que permitan la subsistencia y mejora de la clase media rural americana, su electorado. Si alguien piensa que D. Trump va a dar de nuevo alas a la Escuela de Chicago está muy equivocado.

© José L. Calvo, 2016  

La vida identificada y la vida estadística

Acaba de salir publicada la edición en español del último libro de Richard Thaler La Psicología Económica, una malísima traducción del título original Misbehaving que no solo demuestra que quien la eligió desconoce completamente lo que es la Economía del Comportamiento al reducirla a mera Psicología aplicada a la Economía olvidándose de la labor de la Sociología, la Filosofía o la Antropología en esta área, sino que además elimina el toque irónico que Thaler quiere darle al título de su libro comparando su mal comportamiento con el bueno de la teoría económica ortodoxa.

Pero no quiero concentrarme en ese tema sino en uno de los múltiples ejemplos que Thaler incluye en su libro para explicar cómo las predicciones de la teoría económica basadas en el homo economicus (Econ lo llama él) tienden a producir graves errores. Cuenta que estaba trabajando en su tesis doctoral el valor de una vida cuando se encontró con un trabajo de T. Schelling titulado The Life You Save May Be Your Own que incorpora el siguiente párrafo:

Si una niña de seis años y pelo castaño necesitase miles de dólares para una operación que prolongase su vida hasta Navidad, las oficinas de correos se colapsarían de donaciones de cinco y diez céntimos para salvarla. Sin embargo, si se informa de que sin un impuesto especial las instalaciones del hospital de Massachusetts se deteriorarán provocando un incremento apenas perceptible de muertes evitables, pocos derramarán lágrimas por ello o echarán mano a sus carteras”

A partir de ahí T. Schelling desarrolla los conceptos de vida estadística y vida identificada.  La vida estadística es un ente abstracto al que no podemos referenciar y del que, de hecho, podemos calcular su valor numérico. Por el contrario, una vida identificada tiene rostro y es fácilmente reconocible. Lo relevante desde el punto de vista de la teoría económica es lo que señala Thaler: en un mundo de Econs, la sociedad no pagaría más por salvar una vida identificada que por veinte vidas estadísticas.

Sin embargo la realidad contradice ese supuesto. Como bien dice Schiller, somos capaces de donar dinero cuando identificamos a una persona real con problemas, pero no cuando esa misma situación se distribuye entre un gran colectivo.

Y lo vemos todos los días. Nos conmueven los refugiados cuando podemos identificarlos como en el caso de Aylan Kurdi; pero cuando pasan a ser millones, cuando dejan de tener rostro y ser una mera estadística entonces ya no estamos dispuestos a sacrificar nuestro bienestar en su favor, cerramos nuestras fronteras e incluso pagamos a un país totalitario para que las defienda y no permita la entrada de cientos, de miles de Aylanes sin rostro; nos estremecemos ante el más de un centenar de muertos en Niza pero no nos impresionan los miles de muertos de Alepo. Son vidas estadísticas.

El colmo es cuando somos capaces de sustituir seres humanos no identificados por un animal perfectamente visible. Me impresiona cómo es posible que se movilicen miles de personas para que no maten a un toro -una práctica con la que no estoy de acuerdo, pero por la que no movería un dedo ni a favor ni en contra. Si por mi fuera las corridas de toros se extinguirían por falta de público, en estricta aplicación de las leyes del mercado- pero esos mismos sujetos son incapaces de salir a la calle a reclamar los derechos de los refugiados sirios, de los migrantes que mueren en el mar. De exigir al gobierno y a los diferentes grupos políticos partidas presupuestarias propias y de Europa para ayudarles. Y ya cuando esos mismos que defienden a los animales abogan por la muerte de aquellos que disienten me parecen, simplemente, repugnantes.

© José L. Calvo, 2016

La Economía Moral. Incentivos económicos versus preferencias sociales

Este verano ha salido publicado el libro de Samuel Bowles The Moral Economy. Why Good Incentives Are No Substitute for Good Citizens que, como de su propio título se puede derivar, discute si los incentivos económicos afectan a las preferencias sociales de los individuos. De hecho, uno de sus argumentos es que la introducción de incentivos económicos produce un efecto crowding-out moral.

Esto va a en contra de lo que predice la Teoría Económica ortodoxa, que considera los incentivos y las preferencias sociales como separables y aditivos, de forma que la introducción de un incentivo no solo no afecta negativamente a las normas morales que rigen nuestro comportamiento como miembros de la sociedad, sino que se suman a ellas para generar un efecto positivo conjunto.

Pero eso no es lo que observamos en la realidad. Un ejemplo muy utilizado nos servirá para explicar cómo funciona el crowding-out moral de Bowles.  U. Gneezy y A. Rustichini (2000) realizaron un estudio en una guardería de Haifa (Israel). Las autoridades observaron que algunos padres llegaban tarde a recoger a sus hijos, con el perjuicio que ello causaba a sus cuidadores. Para evitarlo decidieron introducir una multa del equivalente a $3 por niño cada vez que llegasen más de diez minutos tarde. Lo que la Teoría Económica establece es que los padres reaccionarían ante la multa y, como es algo costoso, dejarían de llegar tarde.

Pero el resultado fue justamente lo contrario. Los padres no solo no dejaron de llegar tarde, sino que en poco tiempo se había doblado el número de padres que se retrasaban, y no descendió ni siquiera cuando la multa fue retirada. La explicación:  se había puesto un coste de oportunidad a la tardanza, y los padres estaban dispuestos a pagarlo. Así, una norma social como la de respetar el tiempo de los demás y no hacerlos cargar con nuestras responsabilidades había sido abolida, para muchos padres, al fijarle un precio.

La sugerencia de Bowles es que el “policy maker” debe tener en cuenta no sólo la cuantía de los incentivos/multas que introduce, sino los efectos morales que produce sobre la sociedad. Así, es lógico que la Agencia Tributaria introduzca sanciones para los defraudadores, pero si estas no son lo suficientemente elevadas y, sobre todo, si no tienen un componente moral ejemplificador, es muy probable que no surtan los efectos deseados.

Lo que se puede traducir a España. Cuando el dinero público -de los contribuyentes, de todos los que pagamos impuestos- es utilizado por los políticos y sus adláteres como propio, cuando las multas y penas de cárcel no solo no son ejemplificantes sino que parece que se burlan de la sociedad, cuando nunca devuelven lo robado aún con una sentencia firme y con los activos suficientes, cuando vemos a los “Sres” Blesa, Rato… o a la senadora Barberá comportarse con una soberbia inconmensurable y tratando de hacernos creer que lo que tienen es su derecho ¿Qué más dan las sanciones si lo que falta son las normas morales? ¿quién va a convencer a los españoles de que lo correcto es pagar a Hacienda si vemos cómo nuestros prohombres -y promujeres- no solo no lo hacen, sino que se jactan de ello?

La regeneración moral debe ser el primer paso. Después los incentivos. ¡Qué gran oportunidad perdida por los personalismos de la izquierda!

© José L. Calvo

La Teoría Económica Ortodoxa está viva: España lo confirma

La evolución de la economía española en este último año está causando sorpresa a un buen número de expertos y medios de comunicación. Como señala la CNN, “este país no tiene gobierno y crece al 3%”. Y sin embargo la explicación no hay que buscarla muy lejos. Está en los manuales de Teoría Económica.

Uno de los supuestos de la Teoría Económica ortodoxa es que para que una economía se sitúe en una senda de crecimiento es fundamental que existan unas expectativas estables. En la medida en que las expectativas son estables los agentes -empresas, trabajadores, sindicatos, incluso el sector público- pueden predecir correctamente el comportamiento de los demás miembros de la economía, y ajustar el suyo propio a esa situación. Es un juego con un equilibrio estable en el que no solo todos conocen las reglas del juego y la estrategia de los demás, sino que además saben que ninguno tiene capacidad ni para variar las reglas ni para cambiar de estrategia.

¿Por qué sucede esto? Porque ni el gobierno tiene potestad para introducir leyes ni la oposición capacidad para hacerles frente -creando conflictividad social-. A lo largo de este maravilloso año sin gobierno las leyes son las que son -nos guste más o menos la reforma laboral, la ley presupuestaria, del IRPF, etc.- por lo que las reglas del juego están dadas. Conocidas por los interesados tanto los empresarios como los trabajadores se ajustan a ellas, dando como resultado ese crecimiento que tanto extraña.  

Es la primera vez que esto pasa en democracia, ya que la tradición decía que cuando un nuevo partido entraba en el gobierno, con mayoría absoluta, imponía su ideología y legislaba siguiéndola. Con el actual bloqueo son imposibles tanto “aventuras presupuestarias” del tipo Plan E como nuevas propuestas para liberalizar el mercado laboral. La legislación económica no se ha modificado en un año, algo que no había pasado nunca en democracia y mucho menos desde la crisis de 2008.

Por ese motivo creo que deberíamos seguir votando ad infinitum (es broma). Con la actual caterva de políticos, que están más atentos a cómo dan en la tele que a los intereses de los españoles, lo mejor es que nos dejen funcionar libremente, sin intervenir. Lo que viene a confirmar la Teoría Económica más ortodoxa y neoliberal: los españoles nos autorregulamos sin necesidad de políticos. ¡Quién iba a pensar que seríamos los españoles los que le diéramos la razón a Milton Friedman!

© José L. Calvo, 2016  

Islandia. Una cuestión de equilibrio

Cuenta E. Beinhocker en el epílogo a su libro The Origin of Wealth  una leyenda Masai en la que uno de sus líderes soñó que una bandada de pájaros blancos devastaba sus tierras y que una serpiente gigante que desde el mar se adentraba en su territorio destruía a su pueblo. Los pájaros eran los hombres blancos y la serpiente el tren, y ambos reflejaban el progreso. Mantiene Beinhocker que es imprescindible un equilibrio entre el progreso -que aporta beneficios como la medicina, la educación o la mejora de la alimentación- con el mantenimiento de valores que han permitido sobrevivir a los seres humanos en armonía con la naturaleza durante siglos.

Un ejemplo de esta contradicción entre progreso/crecimiento económico y respeto del medio ambiente y las costumbres lo he experimentado este verano en Islandia. En un país con una población de 329.100 habitantes se calcula que este año la habremos visitado alrededor de 1,6 millones de turistas, un 29% más que el año anterior. Por poner un dato comparativo, es como si España recibiese más de 200 millones de turistas anuales.

Esta explosión de la demanda turística está provocando una nueva tragedia de los comunes: por un lado, los islandeses a título individual intentan rentabilizar al máximo sus oportunidades, destinando sus viviendas a alojamiento, edificando hoteles u ofreciendo excursiones de lujo en vehículos todoterreno que se adentran en espacios escasamente horadados incluso por los locales, y por otro la masificación y la aparición de turistas poco respetuosos con el medio ambiente puede provocar graves efectos paisajísticos y ecológicos en un país cuyo único atractivo es la naturaleza. El debate entre los que defienden el desarrollo económico y el aprovechamiento intensivo del turismo y los que desean mantener el status quo social y ecológico está muy vivo, y en él pesan mucho su amplia tradición de lucha por proteger la naturaleza y un nivel de vida que es uno de los más altos de Europa, con un PIB per cápita de $45.500 en 2015.

La Economía del Bien Común, la Teoría del Decrecimiento y el Slow Movement son tres buenos ejemplos de cómo enfrentarse a ese trade-off entre desarrollo/crecimiento económico y sostenibilidad social, económica y medio ambiental. El viejo axioma que ligaba crecimiento económico a mejora del bienestar de la sociedad se ha roto, como pone de manifiesto claramente la actual crisis económica que ha incrementado las desigualdades; no se trata tanto de crecer como de mejorar la distribución de lo ya existente -dentro de los países, pero también entre éstos y entre continentes, especialmente África-; de poner el acento no en el dinero sino en el ser humano y su dignidad; de crear solidaridad intergeneracional intentado dejar un mundo mejor a nuestros hijos y no esquilmarlo o de defender los productos locales y sostenibles alertando de los peligros de la explotación intensiva de la tierra. Solo bajo estos postulados será posible que haya bandadas de pájaros blancos que no devasten las tierras de los Masais sino que les ayuden a mejorar su bienestar respetando sus tradiciones o que podamos ir a Islandia a disfrutar de su naturaleza sin ponerla en peligro. En nuestras manos está.

© José L. Calvo, 2016

El efecto “crowding out” del sistema financiero

Según el Banco de España un sistema financiero es “el conjunto de instituciones, medios y mercados en el que se organiza la actividad financiera, de tal modo que cumple la función de canalizar el ahorro, haciendo que los recursos que permiten desarrollar la actividad económica real -producir y consumir, por ejemplo- lleguen desde aquellos individuos excedentarios en un momento determinado hasta aquellos otros deficitarios… La tarea de los bancos es doble: por un lado hacen una labor de INTERMEDIACIÓN, que consistiría en poner en contacto a dos partes para que intercambiaran, en este caso, el mismo instrumento financiero, y, por otro, realizan además una labor DE TRANSFORMACIÓN puesto que el instrumento financiero que reciben de los que buscan financiación no es el mismo que venden a los que depositan su dinero”.

Por otro lado, el efecto crowding out, también denominado expulsión o efecto desplazamiento es “una situación en la que la deuda pública desvía la inversión del sector privado. Los inversores prefieren depositar e invertir su dinero en deuda pública que invertirlo en deuda privada, por ofrecer un mayor rendimiento. Este efecto es perjudicial para el sector privado, pues cierra una fuente de financiación vital para las empresas”. Este ha sido el argumento tradicionalmente utilizado por los neoliberales para defender un sector público pequeño que no interfiera en la actividad económica y que, en esa medida, no robe recursos del sector privado para financiar la actividad económica.

Pero ¿qué sucede cuando no es el sector público el que expulsa de la financiación a las empresas que realizan una labor real de producción -las que fabrican coches, ropa, cemento, acero, etc.- sino que es el propio sistema financiero el que lo hace? Es decir, cuando el dinero que reciben los bancos no se dedica a financiar la actividad productiva, sino que entra en un círculo vicioso de activos financieros -CDs, swaps, futuros, opciones…- que solo tienen como finalidad que el dinero pase de unas manos a otras pero que no llega a las empresas. ¿Podríamos hablar entonces de un efecto crowding out del propio sector financiero hacia la actividad económica y, en consecuencia, en contra del crecimiento y el empleo?

Eso afirma Rana Foroohar en su libro Makers & Takers como recoge una entrevista realizada por John Batelle para Evonomics: tan solo el 15% del dinero que circula en las instituciones financieras acaba realmente en las empresas. ¿Qué sucede con el 85% restante? Pues que “solo una parte va a la gente como tú y como yo para sus préstamos hipotecarios; el dinero de verdad se dedica a asegurar esos préstamos”. “La otra parte se destina al mercado de títulos tales como los bonos, los CDOs, etc. Todos ellos son papeles que el sistema financiero negocia en un círculo cerrado… que no generan crecimiento”. El resultado es que “los mercados crean esas burbujas de valores, pero el dinero que llega a los nuevos negocios -la peluquería de más abajo, mi padre abriendo un pequeño negocio en Indiana- es tan solo ese 15% que sale de las instituciones financieras”. Rana Foroohar concluye “el sistema está completamente roto”.

Múltiples consecuencias pueden extraerse de estos resultados: en primer lugar, hay que abandonar el viejo concepto de sistema financiero y adaptarse a la nueva situación: los bancos ya no canalizan los recursos desde los ahorradores a los inversores. Los canalizan hacia ellos mismos y sus actividades no creadoras de crecimiento, riqueza y empleo. En esa medida la Economía Financiera ha quedado desfasada; en segundo lugar, si realmente queremos que el sistema financiero recupere la labor para la que fue creado es imprescindible reducir el tamaño de su lado especulativo -el que funciona en ese círculo interno- y aumentar su vertiente productiva -la previa-. Es preciso separar nuevamente la banca tradicional, la que financia la actividad productiva, de la nueva banca de inversión, circunscribiendo esta última a mercados muy especializados -de grandes inversores- y sin acceso a los recursos de la banca comercial. 

La separación de estos dos tipos de banca debería ser defendida por los economistas más ultraliberales. Solo así sería posible evitar el efecto crowding out. La racionalidad nos dice que el crowding out genera los mismos males si es público que si es realizado por el sistema financiero.

© José L. Calvo, 2016